【东北晨会0529】弱势行情静待扩张修复再发生//流动性专题之二//铁路票价改革点评//食品饮料、汽车行业周报//新研股份（深）（东北的早晨图片）

sddy008 股民交流 2023-02-02 137 5

宏观策略

【东北策略陈殷/许俊/戴绍文/孙树明】晨报：弱势行情静待扩张修复再发生；意大利政局不确定将影响欧央行退出QE步伐。1.弱势行情静待扩张修复再发生。昨日市场表现分化，上证综指和创业板指分别收跌-0.2%和-0.42%，沪深300和中小板指分别收涨0.44%和0.31%，全市场成交额维持4000亿水平。行业表现方面，白马板块全线反弹，食品饮料、家用电器和医药生物板块领涨；国防军工、钢铁和综合板块跌幅较大。主题表现方面，白马股、体育和医药电商指数领涨；次新股、航母和军民融合板块跌幅较大。在缺乏更多基本面催化和热点主线的环境下，市场整体仍比较弱势，但从4月以来对于A股市场的托底支撑因素也得以增加，有利于支撑市场风险偏好情绪，推动存量资金格局下的扩张修复再次发生。资金结构的均值回归过程仍在持续，成长板块成交占比继续在上周小幅下行，金融板块也逐渐下滑至低位，尤其是其中的券商板块的成交占比降至近5年来的最低位，也在一定程度上反映出市场过于悲观的情绪状态，后续市场情绪修复至常态，带来反转的概率增大，建议继续关注底部的金融与周期板块。

2.意大利政局不确定将影响欧央行退出QE步伐。欧元区第三大经济体在今年3月大选形成悬浮议会的僵局，即必须由多个没有获得多数席位的政党联手才能组阁政府，而近三个月尚未能完成组阁，“黑天鹅”风险持续发酵。在经过多轮磋商协调，民粹主义政党五星运动和极右翼联盟党达成协议后组阁一度有望完成，但意大利总统马塔雷拉批准了两党党首推荐的法学教授Conte担任总理，而拒绝疑欧派Savona担任财长，Conte因此放弃出任总理使得组阁方案搁浅。昨日在意大利总统要求前IMF官员Cottarelli组建技术性内阁后，意大利股债一度走高，但随后意大利力量党和其他中右联盟党派、五星运动党表示将不会支持由经济学家Cottarelli组建的政府，政治局势不确定性再度上升、昨日意大利十年期国债收益率再次抬升，达到2.47的高位，对德国10年期国债收益率差一度超过200基点，为2014年以来最大。根据媒体的消息来看，Cottarelli表示已接受总理任命，明年初将举行大选；但是若新政府无法赢得信任投票，选举将会提前在今年8月份行。按照此前市场的民调显示五星运动和北方联盟两个反建制政党将斩获近60%的选票，疑欧派执掌政权大概率仍不可避免，这种情形下除了意大利资本市场恐慌情绪持续外，也会令欧元承压，同时将影响欧央行退出QE的节奏。

【东北固收李勇/刘辰涵/付昊/邹坤】如何理解流动性专题报告之二：央行资产负债表、货币政策与流动性。对于债券市场研究来说，银行体系流动性至关重要。那么要如何理解银行体系流动性？其另一个含义就是如何看待当时的超额准备金水平，超额准备金的水平，一方面则主要与五大因素有关：即外汇占款、央行公开市场操作、财政存款、货币发行和法定存款准备金。而这五大因素，都能够在央行资产负债表中得到体现。通过分析央行资产负债表中几个主要项目的变动，我们就可以大致地对央行一段时期内的意图以及市场流动性做出一个判断。那么中国央行资产负债表包括哪些科目，如何理解？科目变动、货币政策、货币供给之前又有什么关系？未来央行资产负债表又会发生怎样的变动？本报告将就此一一回答。

在本篇报告中，我们分析各个科目变动与银行体系流动性之间的关系，总结央行资产负债表变动的历史规律。本文分成三个部分，第一部分研究偏理论性，主要是考察各种货币操作对央行资产负债表各个项目的影响。第二部分对央行基础货币投放的方式进行了研究，历史上，“外汇”是央行投放基础货币的主要方式，但近期，“对其他存款性公司债权”逐渐成为央行投放基础货币的主要方式。第三部分研究了哪些项目主导了央行资产负债表的变动，发现“外汇”和“对其他存款性公司债权”主导了央行资产负债表规模同比变动。

本文主要结论如下：1、对央行资产负债表影响较大的项目有资产中的“国外资产”和“对其他存款性公司债权”，负债中的“储备货币”和“政府存款”。2、流动性的增加或减小并不等价于央行资产负债表的扩张和收缩。3、“外汇”和“对其他存款性公司存款”是央行投放基础货币的主要项目。4、“对其他存款性公司债权”和“货币发行”分别主导了央行资产负债表规模的环比扰动5、“外汇”和“对其他存款性公司债权”先后主导了央行资产负债表规模的同比波动。

未来，央行资产负债表的变动以及基础货币的投放取决于央行对货币松紧的态度和对外汇市场干预的态度。考虑央行目前态度仍是维持货币政策的稳健中性和对外汇市场的开放态度，减少对外汇市场的干预，预计无论是“对其他存款性公司债权”和“外汇”都不会有大幅度上升，基础货币很难大量投放。但通过观察央行2018年以来两次降准操作（1次2017年宣布2018年执行的定向降准，1次是降准替换MLF），我们认为货币政策微调信号明显。从降低银行负债成本和减少融资成本分层的目的来看，降准替换公开市场操作如果还会进行，则“对其他存款性公司债权”增长趋势有望减慢甚至不增长。而从国际贸易和资本流动形势来看，外汇占款中长期内并不会有较大波动。

行业研究

【东北交运瞿永忠】铁路票价改革点评：高铁票价市场化再加深，铁路票价改革即将完成。2018年5月27日起，铁路部门调整部分时速200-250公里的动车组列车一等座票价，部分线路一等座票价上涨超过30%。今年以来，铁路部门已经两次发布了动车组二等座票价浮动变化的消息：1、4月28日起，28条城际铁路部分动车组列车实行折扣票价，最大折扣幅度为20%；2、7月5日起，对早期开通的6段线路上时速200～250公里的高铁动车组票价进行优化，根据市场情况最大折扣幅度6.5折。

高铁票价市场化程度再加深，初步形成票价动态调整机制。2015年，发改委将高铁动车组票价定价权交由企业，2018年铁总三次公布了高铁动车组票价浮动政策，总体来看，调整后的票价有升有降：1、高端席别票价上浮，主要是针对部分时速200-250公里动车一等座，进一步理顺了高铁动车组列车高等级席别与二等座的比价关系，本次一等座票价上涨幅度在33%-35%：例如京津城际铁路一等座票价上涨34.4%、贵广高铁动车组一等座票价上涨33.3%。2、城际、早期开通动车组列车票价实行动态折扣票价，企业根据市场供求和竞争状况等因素自主调节票价。总体来看，高铁正在逐步完善差别化、动态化的价格机制，市场化程度不断加深。

票价市场化对改善铁路经营效益意义重大，改革势在必行。目前我国铁路整体的经营状况仍堪忧，铁总负债达5.04万亿元，负债率增加至65.2%，2017年，铁总用于基建投资的金额达4916.18亿元，其中利息达760.21亿元。高铁作为铁路未来发展的突破口，票价市场化势在必行，高端席别的提价有助于企业获取边际利润，改善经营效益；普通席别的动态折扣则适应了市场竞争，获得经营效益的最大化。

铁路票价改革即将完成，广深铁路是客运涨价受益最大标的。我国普铁客运以公益属性为主，基价23年未调整，至今仍保持5.861分/人公里，与经济发展严重不符。2017年，铁总完成对总公司及18个路局普通旅客列车运输定价的实地审核工作，普铁价格调整已经具备基础，落地在即。广深铁路客运业务主要包括三个部分：城际列车、长途车、直通车。假设公司长途车硬座提价15%，硬卧提价25%，将年化增厚税后净利润6.8亿元，净利润弹性达67%。

投资建议：2018年是铁路改革落实兑现期，铁路将在资产证券化、运价改革、服务市场化、土地综合开发等各项改革持续推进。广深铁路作为国内唯一铁路客运上市企业，我们看好其客运票价弹性高，土地增值空间巨大，铁改后期想象空间巨大等优势，预计公司2018/2019年EPS为0.26/0.21元，对应PE为18x/22x，给予“买入”评级。

【东北食品饮料李强/熊欣慰】行业周报：白酒进入淡季挺价期，Q3旺季可期建议提前布局。白酒企业淡季挺价，一方面在春节后理顺价格体系，另一方面为中秋国庆旺季提前准备。我们认为白酒板块三季度业绩仍能维持较高增长，在目前整个板块估值较低的情况下，建议提前布局。国窖在华东地区率先挺价，52度国窖1573经典装供货价建议840元/瓶，团购价建议880元/瓶，印证了前期停货为挺价做准备的猜想，价格红线相比之前（52度供货价810元，团购价840元）大幅提升。短期利好中秋国庆旺季，中长期看增厚渠道利润带动批价上升，为提出厂价释放空间。洋河计划7月1日起对海天系列进行全面提升，并在中秋前进行产品升级。古井、口子窖、西凤也先后对价格进行上调。

【东北汽车刘军/李恒光】行业周报：珍惜买入银轮股份，新能源热管理重塑格局并具备估值弹性。【Top Call】珍惜买入银轮股份，继续坚定推荐小马勒。公司近期股价由于特朗普政府拟对进口车增加关税至25%，导致情绪性调整。我们认为：公司完全有能力对冲美国加税影响，情绪波动不改长期成长趋势，极有希望超越行业，继续坚定推荐买入。第一，公司北美客户包括福特全球与通用全球，并且美国TDI产能充沛，完全由能力美国本土供货。考虑到成本优势及费用管控，即使出口产品依然具有较强竞争力，整体美国加税对公司业务影响非常有限。第二，公司受益客户开拓+单车品类提升(提升单车价值)+新能源热管理提振估值，确定性进入“市占率+单车价值+PE”三升通道，基本面坚实。同时考虑公司国际化布局，公司是高成长零部件标的中稀缺的“全球化+估值弹性”标的，性价比凸显，坚定推荐买入。

公司研究

【东北军工刘军/陈鼎如】新研股份（300159）深度报告：军工业务稳步增长，打造民航盈利增长点。军工发展战略，军工行业景气驱动军工业务稳步增长。2015年，公司完成对明日宇航的收购。从主营业务构成上看，航空航天飞行器零部件已占到公司总营收的88.5%，成为公司的第一大核心业务，随着农机资产的逐步剥离，该占比有望进一步提高。公司凭借规模优势和先进的加工工艺技术享有较高的毛利水平，随着航空航天业务占比的进一步提高，公司的综合毛利率水平有望得到进一步提升。国防预算额度、国内制度环境、国家军事发展战略和国家安全形势等因素将驱动军机和导弹等武器装备加速列装和更新换代，公司军品业务有望保持稳步增长。

军民融合战略加速推进，公司作为民参军典范有望受益。国家大力推动军民融合战略，2016 年明日宇航入围 50 户军民融合型大企业大集团名单，成为民参军试点单位。明日宇航作为民参军企业典范有望获得相关政策和基金支持。

拓展民航国际转包和国内分包业务，打造新的盈利增长点。2018年为公司国际转包业务元年，截至目前已与赛峰签署《航空产品供货长期协议》，并获得第一批8972.69万美元零组件订单。同时，公司与空客、波音、庞巴迪、以色列航空、GE、CFM、普惠、罗罗等国际知名航空企业以及其旗下一级供应商洽谈全面合作，有望进入其供货体系；同时公司积极与商飞和商发合作，拓展航空国内分包业务打造新的盈利增长点。

盈利预测与投资建议：预计公司2018/19/20年将实现归母净利润分别为6.36/8.74/10.88亿元，EPS分别为0.43/0.59/0.73元，对应PE分别为22/16/13倍。鉴于军工业务持续向好，国际转包业务开始落地，公司估值较低，业绩增长确定性高，维持“买入”评级。

新股申购

今日无新股申购。

活动邀请

分析师:东北机械刘军团队

调研标的：科达洁能（600499）

调研时间：5月30日下午（下午董事长交流，晚上参加公司晚宴）

调研地点：广东省佛山市

接待高管：董事长

联系人：刘军/张晗17721183947/张检检/朱宇航

分析师：东北环保公用熊鹏/马庆华等

调研一：博天环境（603603）